在億萬股民像打了雞血似的涌入A股的時候，還有一個市場更加瘋狂，這就是新三板。如今大家都在擔心A股點位是否過高，我們不禁也會問更加火爆的新三板會不會太貴了？日前，安信證券發布新三板研報，從估值、成交活躍、業績成長、行業分布、政策紅利五個角度分析新三板。到底貴不貴？看完你就懂了。

　　一、估值的角度

　　1.市盈率角度

　　據安信證券研究，新三板中凈利潤規模較為穩定且絕對值較大的掛牌公司，2013年市盈率水平為29.49倍(3000萬元以上)和 41.33 倍(1000-3000 萬元)，說明市場的定價仍處于相對理性狀態；而對于凈利潤較小的掛牌公司，估值更側重于公司的未來發展前景、商業模式、業績成長性等角度，因而給予了較高的市盈率倍數。同時，凈利潤規模3000萬元以上的掛牌公司整體市盈率水平接近中小板，凈利潤3000萬元以下掛牌公司整體市盈率水平超越中小板。

　　2.市凈率角度

　　新三板市凈率較高的行業，平均凈資產大部分在1億元以下，整體規模較小，市凈率水平略高于創業板。2013年做市轉讓部分凈資產均值9000多萬元，不到創業板平均凈資產規模的1/9，整體資產規模較小。從2014年已經公布年報的掛牌公司來看，凈資產均值已13310萬元，市凈率均值為13.20，高出創業板整體46%(9.04)。

　　二、成交活躍的角度：成交量和成交額依然較為集中

　　整體而言，做市商制度的引入成功地活躍了新三板市場，目前230家做市轉讓公司全部實現成交，而協議轉讓部分1326家掛牌公司掛牌至今未成交。同時，無論是協議轉讓還是做市轉讓，均存在交易較為集中的現象。

　　1.協議轉讓部分：30家掛牌公司占總成交額67%

　　今年以來，協議轉讓部分成交額在 1000 萬元以上的掛牌公司只有 152 家，前并且成交額前30名掛牌公司已占據全部成交額約67%，并且這30家掛牌公司市值占比達30%，顯示成交較為集中。

　　2.做市轉讓部分：30家掛牌公司占總成交額54%

　　盡管做市轉讓部分成交相對均衡，但是成交較為集中的現象依然存在。2015年以來，成交額前30名掛牌公司市值占比約30%，但成交額占比達54%，公司數量占比僅13%。

　　三、業績成長性角度：做市凈利潤增長水平與創業板相當

　　從協議轉讓部分已發布的2014年年報情況來看，凈利潤同比增長44.76%，表現出較高的業績彈性，2013年同比變化不明顯。從做市轉讓部分已發布的2014年年報情況來看，凈利潤同比增長33.18%，2013年同比增長30.08%，與創業板整體增長水平相當。

　　以創業板2010年上市的117家公司為例，凈利潤規模從2009年的63.96 億元增長到目前的122.80 億元，整體規模接近翻倍，表現出了較好的成長性。同時年度業績增長也高于滬深主板和中小板，因而也享受較高的估值溢價。

　　四、行業分布角度：新興行業的趨勢還在延續

　　2013年開始，盈利改善、估值消化過程逐步結束，疊加經濟轉型進程，新興行業不斷受到資本市場青睞。

　　1、創業板的趨勢便是新興行業的趨勢

　　創業板從2013年開始受到市場廣泛關注，2012年12月4日，創業板行情啟動時，醫藥生物、計算機、電子、傳媒和通信等新興行業市值占比已達49%，因此創業板的趨勢便是新興行業的趨勢，3月底，5個行業市值占比已經接近60%。

　　同樣，中小板新興行業占比接近30%，中小板指數的走勢與創業板表現出較強的同步性，其中計算機和傳媒的市值占比過去幾年大幅提升。 新興行業的牛市行情不僅發生在創業板和中小板，2013年以來，5大行業市值在主板占比提升了56%，并且這是發生在藍籌板塊行情啟動之后。

　　2、新興行業趨勢也會在新三板延續

　　從行業構成而言，新三板互聯網行業、醫藥生物行業、計算機軟件行業、教育體育行業以及具有特殊商業模式的掛牌公司相對更多，品類更為豐富，新興行業的趨勢在新三板同樣會延續。

　　五、政策紅利的角度：還未到政策密集兌現期

　　2013年以來，新三板步入快速發展軌道，外部環境日益趨好，政策呵護態度明確。截至目前，做市轉讓制度的引入，已經為新三板提供了較好的基礎。但是，分層管理、個人投資者門檻適當降低、競價交易、轉板試點等制度性紅利依然還未釋放。

　　結論：局部偏熱，從大類資產角度仍有空間

　　從估值角度，做市轉讓部分整體估值水平已經接近交易所市場，價值挖掘的難度正在逐步加大，協議轉讓部分估值受制于流動性問題，水平相對較低。整體而言，新三板目前估值整體依然較為克制；從交易角度來看，無論是協議轉讓還是做市轉讓，集中度依然

　　較高，交易活躍度還有待進一步提升；從業績成長性角度而言，以 2014 年已經公布年報的掛牌公司為樣本，做市轉讓部分成長性較高，接近創業板水平；從行業角度而言，新興行業的趨勢還在延續，新三板也會受益；從政策紅利的釋放角度而言，分層管理、個人投資者門檻適當降低、競價交易、轉板試點等制度性紅利依然還未釋放。

　　綜上，新三板目前局部偏熱，在資本市場日趨繁榮的大背景下，新三板的估值相比主板仍有優勢。 (安信證券)