根據長期激勵的工具特性，可將長期激勵模式分為股權激勵和現金激勵兩類。無論是上市公司的實踐還是長期激勵和股權激勵的相關學術研究都較為多見，而基于現金計劃的長期激勵在學界甚少有專門的論述。事實上，國內已有大量的企業都在嘗試運用基于現金支付的長期激勵計劃，這其中既包括非上市公司也包括大量上市公司。非上市公司由于無公開市場的股票標的，因此在設計長期激勵計劃時往往以現金支付作為首選。而對于上市公司，選擇基于現金支付的長期激勵計劃一方面是為了避開相關股權監管規定或出于股權稀釋的擔心，另一方面部分已上市的國資委直接管理或間接管理的國有企業，其股權激勵計劃受業績條件和收益封頂的嚴格限制，轉而嘗試用不同形式的現金支付形式來設計長期激勵計劃。由此，本文將從分析長期激勵的理論基礎入手，系統介紹基于現金計劃的三種長期激勵模式的選擇及設計要素。
企業推行長期激勵，其理論淵源可追溯到產生于上世紀70年代的委托代理理論， 這其中最有代表性是Alchian & Demsetz（1972）、Jensen & Meckling（1976）的研究成果。隨著當時社會化大生產和生產力的大發展，現代企業的內部分工進一步細化，隨之而來的是所有權與經營權的逐步分離，從而產生了企業內部委托人和代理人的關系。委托代理理論認為，委托人和代理人都追求自身效用的最大化，然而兩者的最大化目標往往不一致。因此，委托人必須設計出一個能激勵代理人的契約，這一契約能夠使代理人在追求自身效用最大化的同時，實現委托人的效用最大化。然而在實際的組織環境下，由于雙方信息的不對稱，代理人往往表現出逆向選擇和道德風險，從而出現內部人控制的現象。于是委托代理理論的一個中心任務是研究在利益相沖突和信息不對稱的環境下，委托人如何設計最優契約激勵代理人。到目前為止，理論界普遍認為，通過建立委托—代理人之間的一種利益共享機制，即設計一種長期激勵與約束的機制， 是降低內部人控制風險、調動代理人的積極性并推動組織中長期戰略目標達成的有效方法。而從人力資本理論來看，Becker（1987）認為，上世紀80年代興起的新經濟增長，如果離開了人力資本的積累，就無法解釋經濟的長期增長以及各國經濟發展成果的巨大差異。知識經濟下的現代企業，人力資本與貨幣資本已共同成為企業價值增長的兩個源頭，人力資本既然具備資本屬性，其回報就不應僅僅是勞動收益（工資），而應該對企業的產權或利潤增值享有分享權，而基于企業價值分享的中長期激勵計劃正是對企業人力資本作用的承認與肯定。在長期激勵計劃的實踐中，股權激勵是被提及最多的一種。從20世紀80年代起，歐美企業普遍在經營者層面推行股權激勵計劃，并不斷創新和豐富股權激勵的工具和方法。而國內企業從20世紀90年代中后期起，在學習、模仿歐美企業最優實踐的基礎上也開始做一些嘗試和探索。Wind資訊統計資料顯示,2012年、2013年(截止4月19日)分別有118、49家上市公司公布了股權激勵方案,并且激勵方式也更為多元化。但無論是相對成熟的歐美市場還是正處于深層次培育和完善階段的國內資本市場，股權激勵計劃的有效性始終是一個備受爭議的話題，這體現在一方面公司的股價能否反映企業真實的經營成果，另一方面管理層持股對于公司的業績提升是否具有正面的強效應。在關于經營者股權激勵與公司業績的相關研究中，我們可以發現有大量的結論顯示兩者之間的無關性。Alexander Pepper，Julie Gore和Alf Crossman（2013） 通過對350名高管的定量研究發現，長期激勵計劃對組織目標的實現并沒有激勵作用。Greenbury（1995）建議，英國公司應該對高層管理者采用與績效相關的長期激勵計劃，而不是傳統的股權激勵。他的報告還指出，股權激勵總會獲得與股票價格波動相關的意外收入，而不是通過逐步提升公司業績獲得收入。在國內，魏剛（2000）采用上市公司1998年年報的截面數據進行分析表明，高級管理人員的年度報酬與上市公司經營業績并不存在顯著的正相關關系， 而且與企業績效之間也不存在區間效應，而且高級管理人員持股比例越高， 與上市公司經營業績的相關性越差。高明華（2001）對1998年5月31日前在深交所上市的375家公司1997年年報數據和2000年4月10日前在上海證券交易所上市的473家公司的1999 年年報數據進行分析表明，經營者股權與企業績效不相關。 胡銘（2003）以1996 年12 月31 日前上市的A股公司2001年的截面數據為樣本分析表明，管理層持股比例與企業績效不存在顯著關系，他認為管理層持股僅作為一種福利制度，持股比例偏低，加之舊觀念的影響，不能產生有效的激勵作用。正是因為股權激勵計劃在實操中的失效性，越來越多的企業開始嘗試“基于公司業績指標并以現金支付”的長期激勵計劃，并有不斷的實踐應用和形式創新。基于現金計劃的長期激勵，其重點是向激勵對象傳遞明 確的激勵導向，而這種激勵導向大致有以下三種：一是提升業績、推動上市。常見于對于上市規劃清晰、且中長期內上市導向較高的非上市公司。該類企業在Pre-IPO前，考慮到受政策監管的限制或規避股權稀釋的風險，不能或不愿采用真實的股票期權等激勵方式，而選擇現金支付計劃。二是落實戰略、分享經營成果。這類企業一般無明確上市計劃，但有清晰的中長期戰略規劃，戰略落地需要有效的管理抓手，同時愿意和經營團隊分享企業的經營成果和價值增長。三是助力保留、推進特殊目標。這類企業因為并購整合或人才競爭的需要，需要設立中長期激勵計劃來留住人才。基于現金計劃的長期激勵一般以一個目標為主，其它目標為輔。而激勵目標又決定了激勵模式的選擇，激勵模式具體包括虛擬股票期權、業績單元、利潤分享、長期業績計劃、遞延獎勵等（見下圖）。
（二）基于現金計劃的長期激勵設計要素
在設計基于現金計劃的長期激勵時，除了首先要明確激勵目標從而選擇合適的激勵模式外，一個完整的長期激勵計劃還應包括以下內容：長期激勵的對象可分為普惠制和精英制，選擇哪一種方式，除了和企業的所屬產業性質、發展階段、員工隊伍結構有關外，其背后反映的是企業的經營哲學和分配文化。一般來說，高科技企業、知識密集型企業、創業型企業傾向于采用普惠制，而傳統企業、資金密集型企業則多采用精英制。實施精英制的長期激勵，除了一般的高管團隊外，需要進一步確定人員范圍，特別是明確哪些是核心崗位、關鍵人才、骨干員工。激勵水平的確定包括了總量控制和個人授予額度兩個方 面，一般有兩種思路來操作：（1）先總后分。首先根據股東意愿和業績表現，確定授予總量。其次綜合考慮參與人員的崗位價值、績效表現、對業務發展的重要性、歷史貢獻等因素，對授予總量（總盤子）進行分配。先總后分的優勢在于保證激勵總量在可控范圍內。（2）先分后總。首先參考市場實踐和各參與人員現有的薪酬水平，通過目標達成的推算來確定各參與人員的激勵額度，其次根據個人獲授激勵的加總，計算出所需的激勵總量。先分后總的優勢在于激勵對象的激勵水平有很明確的導向，激勵效果更為直接。一般在激勵額度的分配時，企業都會預留一部分給未來的新進入者或關鍵崗位的人員變動，以保證內部的公平性。長期激勵計劃的期限一般以3-5年為一個激勵周期，可滾動實施。這其中還需規定期間的重要節點，如授予期、鎖定期、解鎖期、兌現期、遞延期等。長期激勵計劃是一種激勵與約束相制衡的機制，因此都會提前規定激勵生效所對應的公司業績條件和個人業績條件，這其中選取恰當的公司業績指標并設定合理的目標值尤 為重要。選取業績指標時一般會綜合考慮公司的戰略目標、股東的關注內容以及公司的價值導向等，一般以回報類的財務指標為主，如凈利潤增長率、凈資產收益率等。區別于股權激勵，基于現金計劃的長期激勵需要對資金來源予以提前考慮，無論何種現金激勵工具，均要考慮會計賬目、計提方式、個人稅收安排以及對公司未來現金流的潛在影響等。長期激勵計劃還需要充分考慮計劃周期內的潛在情景，如因個人行為（離職、死亡、調任、退休以及終止雇傭等）以及公司行為（控制權變更）造成的原計劃有效性問題等。A公司為國內一家大型進出口貿易企業，因每年有相應的進出口配額，因此利潤較為穩定。從2012年起，受國際貿易格局的影響，進出口業務量逐漸減少，公司實施積極的戰略轉型，從單純的貿易業務逐漸轉向“生產+銷售”的內銷業務，董事會對經營團隊提出的戰略目標是：在5年內形成XX萬噸以上的產品產銷能力，提升品牌形象，占據20%以上市場份額，建立行業領導地位。該公司在戰略轉型過程中，業務面臨激烈的市場競爭，需要給予強激勵以促進業務的快速發展，同時公司戰略明確、發展目標清晰，適合進行長期激勵。基于上述激勵目標的梳理，董事會決定采用“業績單元”的方式來對管理團隊進行長期激勵（見下圖）。
業績單元計劃的關鍵是確定挑戰性目標，該目標源自于公司的價值驅動和戰略導向，以便直觀地向團隊傳遞戰略方向。A公司的戰略目標是“既追求市場份額的快速擴張，同時要保證合理的市場回報水平”，于是選擇了“銷量”和“銷售凈利率”這兩個指標來設計業績單元計劃。其中，董事會提出的挑戰性目標值為：2016年全年“銷量”達到XX萬噸，“銷售凈利潤率”達到X%。業績單元價值：E= A×V。其中A是業績單元數量，V 是業績單元價值。第一，業績單元數量由董事會在計劃初期對團隊進行授予，計劃期末根據“銷量的實際完成情況”進行線性調節。第二，業績單元價值在計劃期初確定為1元，在計劃期末根據“銷售凈利潤率”進行調節，若實際銷售凈利率超過（X+1）%，則每份業績單元的價值提升至1.5元。個人實際收益=2015年實際銷量/XX萬噸（目標值）*人授予的業績單元數量*業績單元價值（1或1.5）要達成公司的戰略目標，董事會通過關鍵成功要素的層層分解，確認以下人員為長期激勵計劃的對象：集團高管、集團職能部門負責人、各分公司班子成員、各工廠負責人、各銷售分公司的負責人等。首先，若“銷量”、“銷售凈利率”有任何一個指標沒有達成目標值，則該長期激勵計劃作廢。其次，除完成銷量、銷售凈利潤率這兩個核心指標外，在激勵兌現時，根 據市場份額、產品結構、推廣費用、應收賬款等指標的完成情況，給予一定程度的激勵額度調節，即最終兌現金額E=A*V*調節系數。第三，激勵對象所在單位年度考核等級在C級以下，或激勵對象個人年度考核等級在C級以下，激勵實施期限內每出現一次，業績單元數量扣減30%。激勵計劃鎖定期為5年，從2016年起分3年進行遞延兌現（30%、30%、40%），其中兌現的總金額不得超過2016年度公司凈利潤的20%。（1）業績單元計劃的最大特點是通過簡單而明了的幾個指標（本激勵計劃中為“銷量”、“銷售凈利率”兩個指標），為經營團隊指明了努力的方向，同時促使公司的戰略目標在團隊內部做自上而下的層層分解，從而使得戰略落地更具有可操作性。（2）案例中的激勵計劃期限是5年，兌現時參考當年度公司的經營數據，為了避免經營團隊在兌現年度為了提升短期業績而做出有損于公司長期利益的行為，董事會從產品結構、推廣費用、應收賬款等方面進一步對相關的經營數據作了約束，從而提升了該激勵計劃的科學性。B公司是國內一家綜合性的房地產開發公司，近年來通過自我滾動發展和收購兼并，資產規模迅速擴大，全國布局推進較快，產品類型涵蓋了土地一級開發、住宅銷售、商業物業運營、酒店管理等。公司未來戰略發展方向清晰，團隊正積極著力于內部的資源整合和業績提升，為整體上市做籌劃工作。在公司PRE-IPO前，一般較多采用股票期權方式對團隊進行獎勵，但受制于體制、政策和歷史原因，B公司無法推行真實的股權激勵計劃，為了盡快落實公司戰略目標、促進團隊融合、提升組織業績并最終推動公司上市，董事會決定采用虛擬股權（增值權）的方式對經營團隊進行長期激勵（見下圖）。
以公司的權益價值為基礎，期初授予團隊、個人一定數量的虛擬股票，期末以虛擬股票的價值增值來核算收益，并以現金形式兌現收益。激勵計劃的有效期是5年，同時分上市、不上市兩種情況分別進行處理。考慮本激勵計劃的首要目標是推動公司上市，因此參考地產行業上市前激勵總量的市場中位水平，最終確定授予團隊的虛擬股票總量為：公司虛擬股票總股數*X%。以職級、崗位重要性和貢獻度為基礎在團隊內部進行分配，相鄰層級下一層級激勵水平為上一層級的50%-80%。公司的期初價值，由第三方資產評估機構進行評估。由于B公司的產品線較為多元，因此根據不同業態及其所處階段特點分別選擇不同方式進行評估。其中土地價值是采用成本法的方式進行估值。持有型物業（商場、酒店）是按照EBITDA乘數法來進行估值。住宅開發類是按照銷售預測現金流進行現金流折現估值。基于上述估值方法， 確定B公司的整體估值為X億元，按照每股虛擬股份1元錢來核算，則公司的虛擬股數為X億股。首先，若計劃期內公司上市，在個人業績考核達標的前提下，個人獎勵收益核算方式為：[公司招股市值（權益部分）-期初公司價值]/ 虛擬總股數*個人授予虛擬股數。其次，若公司具備上市條件，但董事會考慮不上市，在公司業績提升的基礎上，采用利潤分享的方式對團隊進行獎勵。獎勵收益=完整計劃期內（2012年至2016年）累計凈利潤×X%×個人分配比例啟動利潤分享的前提是：除個人業績達標外，計劃期內公司的“凈利潤復合增長率”和“持有型物業租金收入復合增長率”均達到或超過標桿公司同期市場75分位業績水平。若有任一業績條件未達標，則獎勵不予兌現。由于虛擬股權激勵計劃是以現金支付的方式來兌現收益，考慮到對公司未來現金流的影響，采用遞延支付（三年）的方式進行兌現。（1）虛擬股權是模擬公司真實股票并基于現金支付的長期激勵工具，其本身沒有分紅權和轉讓權，不能出售與轉讓，因此不會影響股權結構。（2）虛擬股權激勵計劃的重點和難點是對公司價值進行估值，具體的估值方式包括了絕對估值法（如現金流折現法、NAV估值法等）、相對估值法（EBITDA乘數、PE乘數、PB乘數等），這需要根據公司的業務特點、行業性質、企業發展階段綜合考慮。案例中B公司的估值方法充分考慮到了不同地產業態的個性化估值特點，符合行業慣例，也顯得更為科學透明。（3）虛擬股票期權計劃適用于那些有明確的上市計劃的公司，但也需要考慮因不可控原因或非經營團隊原因造成的不能上市情況下，是否給予團隊額外的獎勵。如果考慮額外獎勵，則獎勵額度原則要遠遠小于公司上市帶來的激勵，以免影響虛擬股權激勵計劃的上市導向。C公司是一家盈利能力較強，根據產品線劃分業務板塊的綜合性集團公司，經過多年的發展，公司的市場地位較為穩定，團隊專業化程度較高。但公司也面臨著團隊進取意識降低、創業激情銳減的可持續發展危機。公司董事會決定推行以凈利潤為核心指標的“超額利潤分享計劃”，以期能對團隊做進一步的長期激勵（見下圖）。
超額利潤分享的激勵總額與公司的凈利潤掛鉤。每年年初公司設定凈利潤目標值、挑戰值（目標值*120%）和封頂值（目標值*200%），年底根據實際完成的凈利潤情況，對超出目標值部分的凈利潤按不同比例進行計提，放入利潤分享獎金池。以三年為一周期，核算累積可分享的凈利潤總額與個人分享額度。在年度凈利潤目標值的基礎上，進一步設定挑戰利潤（目標利潤*120%）、封頂利潤（目標利潤*200%），在目標利潤—挑戰利潤區間內，分享比例是10%，在挑戰利潤—封頂利潤區間內，分享比例是15%，超過封頂利潤的凈利潤不再計提分享。同時，若當年度凈利潤未能達到目標利潤值，則在獎金池中倒扣未完成凈利潤部分的10%， 以體現激勵和約束相結合的原則。在計劃期初，虛擬設定1000萬股，根據各下屬業務板塊的人員覆蓋率、資產額和業績貢獻分配至各單位，并根據崗位重要性進一步分配至各崗位，分配額度為500萬股。在計劃期末，根據各單位三年的凈利潤分配比例進行剩余500萬股的分配。一是公司業績條件。除當年度實際完成凈利潤大于目標值（挑戰值、封頂值）外，若年度凈利潤增長率<標桿企業凈利潤增長率，則當年度利潤計提取消，以體現公司的業績 增長速度要跑贏大市、跑贏標桿的競爭理念。二是個人業績條件。個人最終激勵額度和個人業績考核結果嚴格掛鉤。以三年為一個周期進行核算和發放，其中個人收益=三年累計凈利潤計提額/1000萬股*個人授予股數*個人業績調節系數。（1）超額利潤分享計劃很直觀的向團隊傳遞了業績回報的理念，操作簡便，容易在團隊內部達成共識，從而區別于一般的年度分紅計劃。該計劃建立了一個中長期的利潤獎金池，每年根據凈利潤的完成情況，獎金池可增可減，這更能體現股東與經營團隊在中長期利益上一榮俱榮、一損俱損的分配理念。（2）為了避免團隊或個人搭便車的行為，在本計劃的利潤分配上對業績條件作了更為嚴格的限定，期初各業務板塊共享獎金池，期末根據各業務板塊對集團的利潤貢獻水平進行二次分配，不失為一種利潤分享機制上的創新。（3）考慮到外部市場的波動性，特別是考慮到有可能出現非經營原因造成年度凈利潤的大幅波動，在方案中也可通過設置年度利潤計提的封頂值或倒扣的保底值，來平滑市場風險。相較于傳統的股權激勵模式，基于現金計劃的長期激勵模式不僅僅是形式上的創新，其對個人利益與組織利益的契合度、公司治理結構的風險、全面薪酬體系的豐富等都有深刻影響。傳統的股權激勵計劃是基于“經營者價值貢獻—公司業績提升—公司市值增加—給予經營者價值回報”的思路來設計的，這其中看似邏輯嚴謹，卻隱含著任何一個環節缺失就將使整體激勵體系失效的風險。而基于現金計劃的長期激勵模式，其設計機理在于“經營者價值貢獻—公司業績提升或目標達成—給予經營者價值分享”，這種模式的邏輯鏈條更為簡潔，操作形式也更為直接，從而能夠提升個人利益與公司利益的契合度，也更有助于實現公司戰略目標的落地與執行。公司治理結構與經營者長期激勵體系是一對互相影響的關系體。股權激勵計劃對于公司治理的影響更為深刻， 這其中包括股權稀釋、控制權更迭、股利政策、投資政策等，這無疑增加了公司治理的難度和風險。而在缺乏透明度和有效監管的資本市場環境下，股權激勵還很容易發生異化，甚至成為市值操縱、財務丑聞的潛在誘因。而基于現金計劃的長期激勵模式，對于公司治理結構的改變沒有直接關聯，這既降低了激勵體系對公司治理的潛在風險， 又使得企業所有者在長期激勵體系的設計上有更多形式的組合和創新，并表現出更大的靈活性和實用性。在企業全面薪酬的實踐中，如何處理薪酬的當期價值和延期價值的關系，始終是一個難點。對于企業的中高層管理者和核心員工，為最大程度的實現其人力資本的開發與沉淀，更需要設計一種當期和延期有效結合的薪酬模式，從而來對個人的價值貢獻給出科學公平的評價、分配。基于現金計劃的長期激勵模式無疑豐富了全面薪酬體系的內涵，也為組織激勵的創新提供了更多可能。無論是在上市公司還是非上市公司，該種長期激勵模式都能夠被應用，這也增加了其推廣性和適用性。當然，基于現金支付的長期激勵計劃，其收益兌現并非由資本市場買單，因此對公司的整體現金流有較高的要求，而且在業績指標的選擇特別是指標的目標值設定中，需要所有者和經營者之間達成充分的共識，使得目標的完成既有挑戰性又有可行性，這是基于現金計劃的長期激勵機制設計的關鍵點。
