股票投資的第四次技術進步

現代股票市場的里程碑是1929~1933年美國的“大蕭條”，之后才有了《證券法》和依法設立的證監會（SEC），股票市場才進入了有法有規有監管的時代。

股票投資的第一次技術進步是基本面分析技術，格雷厄姆的《證券分析》是里程碑之作，如今業內常用的市盈率、市凈率和現金流等財務分析指標，最初都出自于格雷厄姆的研究。格雷厄姆有三重身份，第一是大學教授，教出了包括巴菲特在內的第一代基金管理人；第二是投資顧問，幫助了許多人進入股票市場；第三是基金管理人，在上世紀20年代就管理著幾百萬美元。從微觀層面分析財務數據對公司作出估值，在當時可謂“心中有數”。能找出好公司，還能發現低估值，留下了一個似是而非的投資學概念——安全邊際。1932年的冬天，格雷厄姆的基金管理公司破產了，悲慟中寫下的詩句是：“一如輕絲般的飛雪，死神親吻孤獨的心。”格雷厄姆：一個成功的投資學教授，一個失敗的基金管理人。

股票投資的第二次技術進步是蠟燭圖和K線圖，不知從何時開始，日本德川幕府時期預測米價的技術被應用在股票市場，證券分析正式有了“技術”。技術分析專注于成交量和價格變動的關系，不依賴于公司財務分析，開啟了技術面的估值研究。技術分析提出了數不清的圖形，似乎可以解讀任何價格波動，精準預測未來。上世紀最著名的技術分析大師之一是威廉姆·江恩，據說在股票和期貨市場上以很少的投資獲利逾3億美元，成功率高達90%。江恩授課座無虛席，授課內容直達“天啟”。然而在他辭世后，遺產只有10萬美元。和基本面研究一樣，技術分析也不是放之四海而皆準的理論，卻扎扎實實地把股票投資的技術向前推進了一步。

過去20年崛起的投資行為學和行為金融學是股票市場研究的第三次技術進步，尤其是在暴漲暴跌之時，股票投資人群體的行為研究迅速崛起。和基本面和技術面研究的思路相反，行為學研究直指人性的本能缺陷，用人類行為尤其是群體行為的非理性解讀股票價格和股票市場的動蕩。2017年，投資行為學家塞勒獲得經濟學諾貝爾獎，這標志著股票投資的第三次技術進步，改變了基本面和技術面研究的基本前提。

行為學研究人性，填補了一個空白，開啟了股票研究的多因素分析。以微觀分析為基礎，以市場研究為主導，以行為觀察為補充，過去幾十年，政府的宏觀經濟調控越來越頻繁地涉及股票市場。在全球資本市場形成后，不同國家的不同市場相互影響，股票市場公允價值的評估又增加了政策面（貨幣）和外部性，現代投資學的估值理論是一個五維空間：基本面—技術面—行為面—貨幣面—外部性（大宏觀）。與之相適應，過去5年成長最快的是智能化的“電腦+人腦”，可稱之為第四次技術進步。

股票投資的技術進步主要體現在4個方面：1.早期研究的理論假說被顛覆了。經濟學假設了“理性經濟人”，投資學假設了“聰明投資人”，而真實世界的股票投資更多取決于投資人群體的心理行為；2.處理信息的效率大幅度提高了。任何一只股票的基本面/技術面研究都可以在3～5分鐘內完成；3.股票投資的交易費用大幅度降低了，如今交易傭金降到萬分之幾；4.股票市場的波動性大幅度上升了。無論是個股，還是市場整體，暴漲暴跌已經成為新常態。

股神不再，效率提升，成本下降，波動加劇，股票投資市場的軌跡正在脫離人的有限理性，走向更高的不確定性。