沉浮”天星資本：新三板“狂生”押注與轉型

一直以來，天星資本都是一家備受爭議的機構，一方面成立短短數年發展迅猛，另一方面卻因為激進的投資風格和高調的發展規劃被市場質疑。

值得注意的是，與九鼎投資、中科招商這些利用掛牌新三板募資完成跳躍式發展的私募機構不一樣的是，即便一直未能登陸新三板，但從一開始天星資本就同新三板市場深度綁定，一定程度上天星資本發展的周期就是新三板市場由熱到冷的微觀縮影。

如今資本市場即將進入新的階段，天星資本和新三板市場是否能重新出發？

押注新三板

2012年成立的天星資本，在最初發展的幾年時間里同新三板市場深度綁定，而這種押注式策略也為隨后天星資本遭遇的種種問題埋下了伏筆。

天星看好新三板體現在兩個方面，一是看好新三板企業，二是樂觀預期自身可以登陸新三板并且利用新三板完成跨越式發展。

2014年2月新三板第一批擴容至全國的企業正式完成掛牌，彼時為了慶祝這一歷史時刻，新三板各界齊聚鳥巢，新三板市場一派新氣象。也就是在這一階段，剛成立不久的天星資本開始了有別于其他私募機構的兇猛打法，地毯式地專注投資新三板企業。

根據記者梳理，2014、2015年兩年天星資本投資了大量新三板掛牌企業，天星資本所持有的新三板企業股權多來自于這一時期的投資。

“從市場階段來看，天星當時這種投資風格也有其道理，2014年擴容之后，做市商制度出臺，新三板指數出臺，2015年第一季度新三板二級市場更是有一波瘋狂的行情，對于包括天星資本在內的多家機構來說，這是一個不可多得的機會。”上海一家私募投資機構的投資總監11月13日回憶當時情況時講道。

從后來天星資本為了登陸新三板準備的公開轉讓說明書來看，截至2015年底，天星資本已經在新三板市場完成了宏大的布局。數據顯示，截至2015年10月20日天星資本在管基金投資項目和直接投資項目超過200個，主要為已掛牌或擬掛牌新三板的企業。

按照這一速度來看，天星在短時間內完成的多筆投資，滬上一家曾經和天星資本一同調研過的公募基金專戶產品新三板投資經理11月14日對記者表示：“當時天星資本人員擴張也很厲害，幾乎很多企業的路演或者調研都可以看到他們的身影，出手迅速是他們的特點。”

和新三板市場一樣，快速發展的天星資本在這一過程中也在重新為自己估值。很快，一輪近百億估值的融資敲定，但這一過程中，天星資本的管理團隊也簽下嚴苛的對賭協議，其核心還是將自身的發展寄托于了新三板市場的發展上，即要在2016年6月30日前成功在全國股轉系統成功掛牌。

2015年4月新三板二級市場點位觸及這一輪的天花板，但市場熱度仍未消散，即便在A股劇烈波動期間，投融資依然火熱。

但市場各方誰也沒有料到，新三板這一次遭遇的是長達數年的慢熊，與此同時在經濟下行的周期中，新三板公司的個體風險開始暴露，中小企業的經營風險也讓天星資本的投資屢屢受挫。

另外讓市場始料未及的還有針對私募機構超乎想象的封堵式監管。2015年末，監管層以窗口指導的形式明確擬掛牌、已掛牌新三板的私募機構其掛牌、融資以及并購重組均被暫停。天星資本成了這一政策影響最大的一家機構，就在窗口指導下達之前，天星資本距離掛牌新三板只差臨門一腳。

與此同時，2015年至今新三板市場二級市場持續陰跌，新三板兩項主要指數新三板成指以及三板做市均距離最高點跌去了55%和73%，在這一輪下跌的過程中，天星資本旗下的部分產品也不可避免的出現了浮虧。

“新三板市場長達數年的慢熊以及針對私募機構的嚴厲監管都是市場無法預計的，像天星資本這種將所有資源投入新三板市場的機構，新三板市場的低迷成為了其發展過程中的沉重包袱，這一點中科招商、九鼎投資這些機構也深有體會。”杭州澤浩投資投資總監曹剛11月13日對記者表示。

困難中轉型

除了受困于新三板整體周期走衰，大資本市場周期走衰一定程度上也給天星資本造成了影響。

2016年四季度開啟了IPO常態化，這一過程中無數新三板企業走上了擬IPO的道路，天星資本因投資企業數量眾多，也被認為可能會享受到這一輪IPO常態化的紅利。

但回顧這一輪新三板企業沖擊IPO，相比眾多有意愿的企業數量，真正完成在A股蛻變的公司數量極少，與此同時，在2017年末隨著大發審委從嚴審核趨勢的確立，以及IPO堰塞湖壓力大大緩解，IPO發審節奏趨于正常。

這一過程中，不僅是新三板企業，多家本土PE機構也受困于政策變動后退出的難題，本土私募機構行業一夜入冬，募資成了難題。

“很多本土的PE/VC機構靠的都是IPO退出的紅利，今年IPO退出和募資都有很大的問題，行業整體來說都面臨著活下去的問題，轉型勢在必行。”前述上海私募機構的投資總監講道。

如硅谷天堂在并購重組咨詢業務端便做出了較多的嘗試，而2016年后，無緣掛牌新三板的天星資本也重新審視了全面投入新三板的策略，事實上對一家投資機構來說，只專注某一市場始終是有風險的。

也從這個時候開始，天星資本在艱難中開始了轉型的嘗試。“當時天星曾經想要把手上的新三板企業梳理清楚同上市公司對接并購重組的資源。”一位前天星資本人士11月14日告訴記者。

記者還了解到，天星資本在嘗試同國企或地方政府進行合作。如2016年中段天星資本牽手首發集團旗下首發資本，共同發起設立合資公司天星首發。另外，近期天星資本還同湖南省衡陽市、山東省泰安市以及大型國有企業簽署合作協議，共同打造地方產業園，設立產業引導基金。

與此同時，根據記者了解的數據顯示，目前天星資本所投資的企業中，非新三板掛牌企業的比例已經慢慢攀升至35%。

“對于前期重資產押注新三板市場的天星來說，轉型并非易事，新三板目前的情況盤活存量投資需要很大精力，另一方面目前本土私募機構整體也處在較難的階段。”前述上海私募機構人士表示。

轉型并非易事，但也不乏市場人士對天星資本這類機構在未來周期的變化持有積極觀點。而就近期天星遭遇的股權拍賣問題，記者也從一位接近天星的人士處了解到：“雖然因為種種原因，有個別項目股權被拍賣，但據我掌握的情況，天星目前各項業務運轉正常。”

曹剛對記者表示：“天星的困境某種程度上反映了三板的困境，創投的困境，就目前資本市場改革的方向來看，這種困境或是暫時的，對于投資公司來說，加強風控，策略得當，只要轉型合適的話，未來還是有機會的。”

市場起伏有周期，機構的發展也隨之而變化，如中科招商、九鼎投資這一批本土私募機構，正是利用了創業板IPO大潮，新三板掛牌募資高潮等多個政策紅利實現了一定的發展。

如今，資本市場又進入了一個新的周期中，科創板的設立以及新三板精選層增量政策的預期無疑都將會帶來新一波的政策紅利，天星資本、九鼎投資們抑或是其他新投資機構是否能抓住變局，這將又是一個故事。