國內PE機構投資策略及經典案例解析

圖1 國內PE機構投資策略

來源：格上理財研究中心

一、從投資階段看投資策略

企業的成長一般會經歷種子期、初創期、成長期、成熟期四個階段。在投資階段方面，VC/PE機構有不同的投資偏好，分為天使投資機構、風險投資機構(VC)、狹義的私募股權投資機構(PE)。因近年VC/PE行業“PE趨向VC化”的發展趨勢，風險投資和PE投資的界限越來越模糊。鑒于此，依據機構在投資階段的投資策略，我們把機構分為天使投資人(機構)、VC/PE投資機構兩類。

1、天使投資人(機構)

專門對種子期企業進行投資的機構是天使投資機構。天使投資多以個人形式進行。天使投資人(機構)的投資特征有以下幾點：

(1)投資于極具成長性的高科技創業企業。投資風險較高，因此要求的投資回報也很高。如真格基金于2007年投資蘭亭集勢10萬美元，2013年因蘭亭集勢在紐交所上市，真格基金賬面退出回報253倍，內部收益率高達173%。

(2)以較小的投資金額獲得較多的股份。在我國，每筆天使投資的投資額約為100萬美元以內；且一般不會要求控股，股份在10%到30%不等。

(3)更注重提供增值服務。為使所投企業順利發展壯大，天使投資機構通常會對企業的主營業務、商業模式、人才需求、財務規范、法律事務等提供幫助。

目前，硅谷擁有7萬多活躍的天使投資人，而中國則有1000多活躍者。中國天使投資還處在初級階段。

表1 我國著名的天使投資人(機構)及其投資情況

來源：格上理財研究中心據公開資料整理

2、VC/PE投資機構

自2012年底以來的A股IPO不通暢，到監管部門“推進股票發行注冊制改革”政策的出臺，VC/PE機構以往逐利IPO的投資方式不再適用，靠被投資企業成長獲利的投資策略開始受重視。因此出現了“PE投資VC化、VC投資天使化”的行業發展趨勢。通常PE機構也會進行風險投資，創投機構也會進行PE投資，VC/PE機構的界限不再清晰。因此此處以綜合性的VC/PE機構所進行的風險投資、PE投資來分析。

(1)風險投資

對初創期企業進行的投資稱為風險投資(VC)或創業投資。風險投資的特征有以下幾點：300萬美元以上的投資；對企業進行多輪投資；會要求被投企業一定的控制權，把自己的管理團隊放進公司。

代表機構：君聯資本、戈壁、紅杉資本中國基金、經緯中國、同創偉業

(2)PE投資

對成長期、成熟期企業進行的投資稱之為PE。PE投資通常只對有很大概率上市的企業進行投資，通常伴隨企業上市前突擊入股。

代表機構：鼎暉投資、復星資本、九鼎投資、景林投資

二、從投資行業看投資策略

近幾年VC/PE機構普遍看好的行業有移動互聯網、清潔技術、生技健康等。由于投資團隊擅長領域及對行業前景認知不同，不同VC/PE機構所偏重的投資行業也不同。根據公開資料，綜合考慮機構近幾年的投資和退出表現，格上理財把機構的投資策略分為兩種：

1、多領域投資，多產業布局

一些主流VC/PE機構因綜合實力較強，投資管理團隊在多行業經驗豐富，且有過往優秀的投資業績作保證，其往往會采取多領域投資，多產業布局的投資策略。采取這種投資策略的VC/PE機構，或成立時間較早或源自國外知名風投或是國資參股的綜合投資機構。

成立時間較早的機構如同創偉業、富坤創投等，二者均屬民營投資機構。該類機構一般是中國第一批以創業板為上市目標的專業創投公司。同創偉業成立于2000年，管理資本量達80億元，在移動互聯網、生技健康、先進制造業、文化創意等領域表現優異；富坤創投成立于1999年，管理資本量43億元，近年在先進制造業、文化創意等行業投資業績突出。

源自國外知名風投的機構有紅杉資本中國基金、IDG資本、軟銀中國、紀源資本等。紅杉資本中國基金源自美國老牌投資機構紅杉資本，其投資過的知名公司有蘋果、思科、雅虎、谷歌等。2005年沈南鵬創建了紅杉資本中國基金，目前管理資本量為26億美元，擅長投資領域廣泛，包括移動互聯網、清潔技術、電子商務、文化創意等。通過國際數據集團(IDG)和ACCEL Partners的支持，IDG資本自1992年便開始在中國進行投資，其在互聯網、快消品等領域的投資回報豐厚。軟銀中國為源自日本的投資機構，2000年在中國成立，其對阿里巴巴的投資顯示了孫正義超強的投資眼光。軟銀中國偏重于互聯網、生技健康等領域的早期投資。紀源資本(GGV Capital)是美國硅谷最早投資中國的風投基金之一，其擅長互聯網、文化創意等領域的投資。

國資參股的綜合投資機構如深圳創新投、達晨創投等。深圳創新投成立于1999年，管理資本量高達250億元，主要股東包括深圳市國有資產監督管理委員會等。其投資覆蓋行業廣，包括先進制造業、快消品、新農業、文化創意等。達晨創投作為湖南電廣傳媒的全資子公司，是我國第一批設立的創投機構，其投資領域也比較廣泛，包括清潔技術、先進制造業、快消品、新農業、文化創意等。

表2 多領域投資機構代表投資案例

來源：清科私募通、格上理財研究中心

2、重點投資某一領域，其他也稍有涉及

采取這一策略的投資機構或有獨特的產業背景；或公司發展即定位為專注某一行業。

騰訊產業共贏基金是典型的有獨特產業背景的投資機構。其依托騰訊公司大平臺，使命是投資騰訊產業鏈上的優質公司，更好的服務騰訊開放平臺上的用戶，主要關注的領域即互聯網。騰訊產業共贏基金A輪投資過的知名公司有獵豹移動、LBE安全大師、安全管家等。青云創投是清華控股旗下的一只專注于清潔技術的風投公司，清華大學對中國環境領域的政策影響重大，這為青云創投提供了強大的行業及技術支持。青云創投所投資的企業包括多利農莊、沁園凈水等。

公司發展即定位為專注某一行業的投資機構有天圖資本、秉鴻資本、高特佳等。天圖資本專注于投資品牌消費品企業，所投消費品企業涵蓋了醫療健康、文化教育、食品飲料等消費品類。天圖資本被譽為中國消費品投資專家。秉鴻資本從2008年建司之初，就確立了以現代農業作為重要投資方向，且多年來一直堅持在該領域精耕細作，投資出了多家知名企業。高特佳則專注于醫療健康行業的投資，其投資項目的80%以上屬于醫療健康行業。

總體來看，采取多領域投資策略的投資機構為多數，專注某一投資領域的機構相對較少。主要原因是若機構專注于某一行業，投資靈活性會受到制約。一方面，因不同時期國家政策、行業發展周期等對行業的影響較大，若某一行業開始不景氣，而投資機構也無其他行業的人才及經驗儲備，這種情況對相應的VC/PE機構來說是很不利的。另一方面，正如雷軍所說“只要站在風口，豬也能飛起來”，熱門投資行業總會引來眾多VC/PE機構爭相投資，而且具備投資者興趣濃厚、項目多、退出渠道廣、高收益概率大等特征。此時專注某一行業的投資機構則需要靈活變通投資策略。

表3 重點投資某一領域機構代表投資案例

來源：清科私募通、格上理財研究中心

三、從投資地域看投資策略

VC/PE機構的投資沒有明確的地域限制，主要集中在北京市、上海市、深圳市、廣州市、杭州市、蘇州市等。因此在涉及到VC/PE機構在投資地域方面的投資策略時，我們不以機構為標的，而是以投資基金為探討對象。

在投資地域方面有限制的基金主要是政府引導基金。多數政府為扶持地方新興產業及優勢產業的發展，會要求引導基金參股基金高比例投資于本地。如秉鴻嘉盛基金，北京市政府出資5000萬元，基金總規模2億元，規定投資于北京區域內中小企業的資金額度不低于基金總規模的70%；湖北省創投引導基金要求投資湖北省內企業的資金總規模不得少于注冊資本的60%。但是，由于地域投資比例要求對投資機構項目源有較大限制，因此在實際運作中，部分引導基金在參股之后逐步放寬了投資限制。比如青島市創投引導基金，最初要求參股基金投資于青島轄區企業不低于基金總額的70%，而在實際的投資過程中僅要求其中引導基金出資部分投資于青島。

據格上理財統計，截至2013年底，我國VC/PE行業累計可投資規模為1.9萬億元；而我國政府共成立189家引導基金，累計可投資規模接近1000億元，占總規模的5.3%。我國政府引導基金主要分布在華東地區，引導基金數量88支，基金規模551億元；其次是華北地區，引導基金數量30支，基金規模108億元。政府引導基金雖具有非營利性、市場化有償方式運作等優點，也存在募資規模偏小、投資限制條件偏多、政策導向與GP利益不一致等問題。

除政府引導基金外，其他VC/PE基金基本無明確投資地域限制。

四、其他投資細節策略

1、投資集中度

投資集中度即單筆投資規模，我們一般認為“單筆投資規模在5000萬元人民幣(或等值美元)以上”投資數量較多的機構投資策略是集中投資，5000萬元人民幣以下為分散投資。

格上理財統計了自2011年至今披露的投資事件，集中投資數量較多的機構以美元基金、產業基金、券商直投、銀行系PE機構為主，之外還有紅杉資本中國基金、鼎暉投資、景林投資、龍柏宏易資本、世紀方舟、新天域資本、力鼎資本等機構。分散投資以真格基金、順為基金、創新工場等天使投資機構和天使投資人為主，非天使投資的機構如同創偉業、銀樺投資、華映資本中國、經緯中國、摯信資本、五岳投資、寬帶資本等。

相比于分散投資，集中投資最明顯的特點就是風險高，但一旦所投項目成功，收益也較高。分散投資則有布局企業廣泛的特點，風險集中度相對較低。

2、領投跟投策略

領投即在被投企業相關事務處理上承擔主導作用，且出資金額較大的投資策略；跟投即“只出錢不出力”的投資策略，且出資較少。出現領投跟投策略最主要的原因是VC/PE機構需要分散投資風險。

格上理財統計分析了多家投資機構的投資事件，發現“關系較好”的喜歡聯合投資的機構有：IDG資本和紅杉資本中國基金、IDG資本和啟明創投、IDG資本和英特爾投資、深圳創新投和松禾資本、險峰華興和真格基金、經緯中國和晨興創投、紅杉資本中國基金和北極光創投、天堂硅谷和七弦股權投資、君聯資本和DCM資本、同創偉業和東方富海等。