維品會VC流血事件：創投探尋并購出路

　　朱熹妍

　　4.35美元，這是3月30日(以下均為北京時間)唯品會的納斯達克(微博)的每股收盤價。較其一周前的發行價6.5元的發行價已經跌去33%，其背后的投資機構紅杉資本也在賬面浮虧的邊緣。

　　這讓還在觀望排隊的國內企業以及他們的投資人，不禁冷顫。繼土豆去年8月17日納斯達克上市后，中國企業長達7個月納市IPO“冰川期”被認為仍然沒有過去。

　　對于一直勝券在握的VC／PE來說，這也是個不小的打擊——上市不再只賺不賠。他們必須尋找新的出路，推動行業并購可能是個不錯的選擇。這樣，土豆、優酷合并將不再是個案。

　　流血

　　即使是6.5美元，也已經是“酬賓折扣價”。唯品會之前宣布的8.5-10.5美元的定價，據悉在路演時并沒有多少投資者買單。

　　但箭在弦上不得不發，唯品會的定價直接下調了23%。同時，為了支持唯品會IPO，兩家機構股東DCM和紅杉資本各追加融資1000萬美元。這樣截至目前，紅杉持股16.76%，投資3445萬美元；DCM持股15.76%，投資2701萬美元。

　　按照發行價計算，紅杉和DCM的回報率分別是59.9%和91.8%。但是，按照目前的股價(4.35美元／股)計算，紅杉和DCM的回報率分別是3.13%和23.71%。如果股價繼續下跌，紅杉將出現賬面浮虧。

　　另有市場人士分析，依據VIPS提交SEC的424B4文件計算，DCM和紅杉對唯品會的投資是分別通過旗下幾只基金進行的。紅杉A輪B輪共4個投資主體(6只基金)，所以按照目前二級市場價格，有的基金是浮盈超過1倍的，而有的基金已經浮虧30%。

　　對于紅杉而言，一年半前高調入資唯品會時的風光不再，更可能淪為行業中的一個負面案例。

　　全面遇冷

　　然而，唯品會的流血事件只是一個小警告。兩家機構、不過6000萬美金的投入顯得“船小好掉頭”。“流血對于一些公司來說是不可能的。”一位投資人士表示，對于京東商城(微博)這樣的體量巨大、投資人結構復雜的待上市公司來說，如果沒有理想的價格，不是所有投資人都會答應的——特別是那些后來者。

　　另一些觀點認為，冰川期還將更長。“美國的投資者對中概股的信心并沒有完全恢復，對于投資中國公司，他們要求做更多的凈值調查，決策時間也變得更長。”全球性商業咨詢集團FTI(FTI　Consult-ing　Inc)一位高管表示。

　　一位來自美國投行人士則認為，除了信用危機以外，中概股之前的發行價被放大太多，現在美國投資人不再迷信“中國概念”，估值不過回歸而已。

　　無論是冷遇還是回歸，投資人都如坐針氈。之前由于IPO回報的良好預期，他們也抬高了一級市場的融資對價。如今退出變得困難，資本回報下降、流通變慢，而且這種困境不僅在大洋彼岸。

　　出路

　　二級市場疲軟迫使很多投資人開始謀求其他出路，一些更為大膽的想法也在醞釀之中。

　　一位投資人向本報透露，因為股價并不好看，某機構正在為其投資并已經在納斯達克上市的公司，尋找美國的收購者。“如果這筆交易能夠實現，這將開辟一條新的退出之路。”

　　如果股價并不合意，撮合上市公司之間的并購也是不錯的。優酷與土豆就曾被質疑是“投資人主導”。

　　3月12日，這兩家在美國上市的中國互聯網視頻公司突然宣布百分之百股權合并。雖然投資人聲稱這是一場“自由戀愛”，但由于土豆網特殊的股權結構及其坎坷的發展歷程，外界普遍認為投資方的意志主宰了這場合并。畢竟，土豆網上市后股價大幅下挫，為投資人的退出也帶來了壓力，而宣布合并后土豆網當日股價最高上漲178%，有人計算由此IDG賬面獲利浮盈7074.8萬美元，紀源資本賬面獲利浮盈7459.3萬美元。

　　貝恩公司合伙人韓微文表示，“PE退出的另一條重要渠道交易退出呈穩步增長趨勢，交易數量自2009年開始維持在80起左右，總交易金額在2011年增長至137億美元。”