發現企業價值 財務盡職調查中的風險控制

越來越多的中國企業上市前會尋求私募基金的介入和輔導，在理解企業的基礎之上發現企業的價值，是財務盡職調查的主要任務。

盡職調查主要分為三塊：一是業務方面；二是財務方面；三是法律方面的調查。本文主要探討財務部分盡職調查實務操作過程中的風險控制。財務盡職調查重點需要關注以下三個方面：企業現金流量、數據之間的勾稽關系、管理層舞弊和財務數據造假問題。

現金流

企業總體現金流量是整個財務盡職調查中至關重要的方面。一家企業在生產經營、投資或籌資過程中，其現金流量的大小，反映其自身獲得現金的能力。現金流量是企業財務狀況和運營能力重要的判斷指標，也是企業價值判斷的重要依據。

以現金為基礎編制的“現金流量表”是對權責發生制原則下編制的資產負債表和利潤表的一個十分有益的補充。在進行項目操作時，往往從以下四個方面判斷一家企業現金流量能力：（1）經營活動產生的現金凈流量。它能真實地代表一個企業的經營能力。同時只有企業生產經營活動中產生充足的現金凈流入，企業才有能力擴大生產經營規模，增加市場占有的份額，開發新產品并改變產品結構，培育新的利潤增長點。（2）凈利潤現金含量，是指生產經營中產生的現金凈流量與凈利潤的比值。和利潤表的凈利潤相比，經營活動產生的現金凈流量是企業實實在在獲得的“真金白銀”。凈利潤現金含量高表明銷售回款能力較強、成本費用低、財務壓力小。（3）主營收入現金含量，是指銷售產品、提供勞務所收到的現金與主營業務收入的比值，該比值越大越好，表明企業的產品及勞務暢銷，市場占有率高。（4）每股現金流量，指本期現金凈流量與股本總額的比值。如果該比值越大，派發現金紅利的期望也就越大，股東獲得的回報也有可能越高。由于現金流量的計算不涉及權責發生制，會計幾乎造不了假，若硬要造假也容易被發現。比如虛假的合同能簽出利潤，但簽不出現金流量。在實際工作中曾碰到一些企業以關聯交易操作利潤時，往往也會在現金流量方面暴露有利潤而沒有現金流入的情況，所以利用每股經營活動現金流量凈額去分析企業的獲利能力，比每股盈利更加客觀，有其特有的準確性。可以說現金流量表就是企業獲利能力的質量指標。

如果從經典的企業價值理論來講，企業價值是由企業未來現金流量的凈現值決定的。單從財務報表所反映的信息來看，現金流量日益取代凈利潤，成為評價企業價值的一個重要標準。盈虧已經不是決定公司價值的唯一重要因素，“現金至尊”比起“盈利為王”的價值觀，無論在理論上還是在實踐上都具有重要的意義。形象地把現金比作是企業日常生產經營運作的“血液”，那么現金流量表就好比是一張上市公司的“驗血報告單”，通過這個報告單可以清楚判斷一家企業日常生產經營運轉是否健康。

勾稽關系

從財務盡職調查的角度看，數據之間的勾稽關系主要分為三個層次。

第一層面是三大報表之間的關系，以及科目之間的關系。財務報表層面的數據關系能夠反映一家企業的財務質量和對應的風險領域。特別是一些關聯方和關聯交易，很多企業在進行造假時，往往會出現“摁下葫蘆翹起瓢”的問題。而會計科目和會計處理是所有財務錯報和造假的“落腳點”。“魔鬼在細節之中”，在閱讀會計報表數字時，印在腦海里的不光僅僅是阿拉伯數字，更要去理解背后的商業故事和邏輯。在財務盡職調查時，一般重點會從以下方面考查：（1）從業務風險角度去考察會計科目的風險。比如工程項目類公司的難點就是主營業務收入的確認，那按照權責發生制的要求合理確認收入就是調查的重點。（2）理解公司的成長階段。公司的發展階段不一樣，對財務報表的影響也會不一樣。一個在行業里處于壟斷地位的高成長公司，它虛增營業收入的動機就不會很大，相反為了避稅而虛增費用的可能性就要大的多。（3）理解會計處理的商業實質。很多關聯方交易是沒有商業實質的，而是公司為了某種目的而進行的“數字交易”。

第二個層面是現在財務數據和歷史數據之間的關系。優秀企業的財務指標一定是具有前后一致性的，即使是處于快速增長階段，也要經得起商業邏輯推敲。私募業內有一個重大的失敗案例，一家服裝銷售企業的收入造假可謂“登峰造極”，100元的銷售數據輸入到財務軟件里面后就自動跳成1000元，每年的收入都是高速增長，而私募基金為了自身利益也是“睜一只眼閉一只眼”。難道他們就不會去考查收入快速增長的背后到底每年又會有多少新的門店開業，員工的增長人數是多少。

第三個層面是基于企業所在的行業，行業財務數據的比較。從公司所在行業和業務的角度出發去判斷財務報表存在的風險。判斷企業所在行業的主要風險在什么地方，行業和經營風險怎樣影響財務報表，財務報表哪些科目可能是高風險的科目。在實際項目中，一直都會給項目成員強調“行業標桿”研究的重要性。看企業的毛利率、凈利率、存貨周轉率、凈資產收益率和全行業比是否合理，企業和行業內的標桿龍頭比，哪些方面還有差距。通過行業內的縱向比較，一方面能清楚判斷企業在行業內的地位，另一方面對企業某些不合理的指標也就能一下子“揪出來”。

數據造假

舞弊是一個很寬泛的法律概念，財務盡職調查特別關注的是那些可以導致財務報表中出現重大錯報的行為。有專業機構調研發現，和人們往往認為欺詐舞弊活動是由底層員工進行的觀念相反，那些導致財務報表重大錯報的欺詐舞弊活動超過90%的情況是由高級管理層進行的。

舞弊也是一種道德風險。筆者在項目實踐中親身體會到完善的公司股權結構和治理結構對防范舞弊和財務數據造假具有重要作用。筆者曾做過一個項目，客戶是一家從事污水處理設備銷售的民營企業，公司的實際控制人是幾位自然人。在進行財務盡職調查時，發現客戶實際的設備庫存總是和財務的賬面庫存對不上，詢問了財務部的相關人員，也不能合理解釋原因。作為客戶最重要資產的存貨為什么會賬實不符？這后面肯定有深層次的原因，后來進一步的調查發現，很多產品實際已經銷售出去，股東對這部分貨款進行了挪用，而財務賬面沒法對這部分銷售進行確認，才導致與庫存不符。再進一步了解以后發現，公司的董事會和管理層基本上都是老板說了算，根本就不存在制衡機制，而財務部和內審人員也是按照老板的意思辦事，根本缺乏獨立性和內部監督作用。

財務盡職調查的最終目的是發現客戶的長期價值。越來越多的中國企業上市前會尋求私募股權基金的介入和輔導，在理解企業的基礎上去發現企業的價值，同時幫助企業避免上市發展進程中的風險，實現長期增值，這才是實實在在地“為客戶創造價值”。